Risco cambial

Risco cambial é a volatilidade do câmbio que vive entre o investidor e qualquer ativo denominado em outra moeda. Um varejista latino-americano que tem S&P 500 possui um ativo em dólar; o valor chega a ele em reais brasileiros ou em pesos mexicanos só depois de um passo cambial que acontece duas vezes, uma na compra e outra na venda. No meio o câmbio se move continuamente, e esse movimento entra no retorno realizado na saída. Risco cambial não é a mesma coisa que risco de inflação. A inflação corrói o poder de compra em moeda local de qualquer saldo nominal ao longo do tempo. O risco cambial reformula a aritmética de conversão entre duas moedas em cada data de operação. Os dois são reais, os dois rendem juros compostos, e são matematicamente distintos.

A aritmética que importa é multiplicativa. Um ativo em dólar que rendeu 50 por cento numa janela aterrissa em 24 por cento em moeda local se a moeda da sua casa se valorizou 17 por cento contra o dólar, e em 80 por cento se desvalorizou 20 por cento. Mesmo ativo, mesma janela, o resultado local varia em mais de 50 pontos percentuais inteiramente pelo caminho do câmbio. A cunha é assimétrica na América Latina: ao longo de 2010 a 2024 o real brasileiro se desvalorizou 258 por cento contra o dólar, o peso mexicano 62 por cento, o peso colombiano 130 por cento. Cada ativo em dólar mantido por um varejista latino-americano nessa janela ganhou um impulso cambial em cima do seu retorno subjacente. A mesma aritmética em sentido inverso machuca quando moedas locais se valorizam.

Fazer hedge remove o passo cambial a um custo. Um ETF com hedge cambial fixa o câmbio no momento da operação e paga uma pequena taxa anual à contraparte que provê o trava; os custos de hedge sobre cruzamentos LATAM tipicamente correm entre 30 e 100 pontos básicos por ano. O hedge isola o investidor dos movimentos de FX em qualquer direção. Num regime de moeda que se desvaloriza o hedge sacrifica o impulso; num de moeda que se valoriza evita o desgaste. A escolha não é grátis em nenhuma direção, e a resposta certa depende de se a moeda do ativo subjacente combina com a moeda em que o gasto futuro vai ser feito. A página seguinte mostra a cunha cambial ano a ano e coloca os números de hedge versus sem hedge sobre dados LATAM reais.

O varejo latino-americano convive com os movimentos cambiais todos os dias. De 2010 a 2024 o real brasileiro se desvalorizou 258 por cento contra o dólar, o peso mexicano 62 por cento, o peso colombiano 130 por cento, o peso chileno 112 por cento, o sol peruano 35 por cento. O peso argentino se desvalorizou 26000 por cento no mesmo período, uma cautela à parte que a Página 8 cobre em detalhe. Vários movimentos se concentraram em janelas de 18 a 24 meses que para as famílias soaram como desvalorizações da noite para o dia. Um investimento em dólar nesse período por isso ganhou dois retornos ao mesmo tempo: o retorno subjacente em dólar e o movimento cambial acumulado para moeda local. Para uma família brasileira mantendo o S&P 500, o resultado sem hedge entre 2010 e 2024 sobre 10 mil dólares de reais foi aproximadamente 252.000 BRL; o mesmo investimento com FX neutralizado foi aproximadamente 70.000 BRL. A cunha de 182.000 BRL foi puro câmbio.

Quatro fios fecham isso para o investidor latino-americano. Primeiro, a volatilidade cambial é um mecanismo diferente da erosão do nível de preços: a inflação come o poder de compra em moeda local com o tempo, o risco cambial reformula a aritmética do cruzamento em cada conversão. Os dois são reais; um não é sinônimo do outro. Segundo, a vantagem aparente das altas rentabilidades nominais locais sobre os títulos públicos LATAM em moeda local diminui assim que um poupador em dólar subtrai o movimento cambial; a mesma rentabilidade que rende juros compostos para uma família que gasta em reais se converte num retorno bem menor em dólar para um detentor em outra moeda. Terceiro, os recibos depositários não driblam o passo cambial: os BDRs e os ADRs são envólucros, não mecanismos de conversão cambial, e a moeda de liquidação do envólucro só muda onde o passo cambial vive na cadeia em vez de eliminá-lo. Quarto, a escolha de balde de moeda é um eixo de alocação de ativos que os guias de alocação só-EUA ignoram completamente; para uma família latino-americana a pergunta não é ações-versus-títulos isoladamente, mas ações-em-dólar versus títulos-em-moeda-local versus títulos-em-dólar, com a moeda como peça móvel nas três.